對被申請破產重整的3家上市公司所涉及的數量龐大的中小股東來說，退市清算的風險無法預估。而目前的破產重整方案被聯合工作組認為是最大程度保護股民利益的方案。方案中，通過將上市公司的債務轉移給大股東償還，以及通過股抵債、留債展期清償、信托份額抵債等多種方式降低負債水平，以最大限度保護中小股東的利益。

  據相關方面預計，將在2021年做完債務轉移。

  從公告看，所占用資金相當大的部份來自銀行貸款，這些資金主要被大股東和關聯方用于在全球市場上進行激進的并購。

  《中國經濟周刊》記者獲悉，在2015年初至2017年底這兩年多不到三年的時間，海航的并購投資規模接近500億美元。

  這一系列收購在2016年達到了頂峰，海航最大的幾起交易都發生在這一年，包括：100億美元收購CIT Group的飛機租賃業務，60億美元收購美國電子產品分銷商英邁，65億美元從黑石集團手中收購約25%希爾頓集團股份成為其最大股東。2017年，海航更成為德意志銀行的最大股東。

  這些標的在當時都是較優質的資產。海航的創始人曾希望以并購的方式躋身世界500強之列。

  在這一系列眼花繚亂的并購中，海航所展現出來的超高技巧已經到了爐火純青的地步，其為并購所做的股權嵌套結構極為復雜。

  一直以來，在海航集團內部有嚴格的等級分層，同時高度集權化。一位海航內部人士分析，高度集權化管理導致了資產流向的不透明，每家公司雖是獨立實體，但在管理上根本無法保持獨立，“一個人的調令就能隨便調動旗下所有公司的資金，沒有任何防火墻。”

  這最終導致了大股東對上市公司資金的巨額占用。

  顧剛在內部信中說：“每周開例會的時候，想起這一周工作的艱辛，想起過去那種野蠻生長挖下的要處理的一個個大坑，想起我們很多過去決策的粗糙，想起要研究一個個被別人利用商業條款滅失掉的資產，我就會充滿憤怒和不滿，這么好的一個集團怎么就走到了今天？”

  這或許也是很多人的疑問和惋惜。

  老股東將徹底出局

  按照法定程序，如法院受理后，海航集團將正式進入破產重整程序。管理人將接管企業，監管債務人的資金、財產等安全。

  債務人企業一旦進入破產程序，意味著公司財產已無法清償全部債務。債權人就成了債務人的股東，或者把老股東的權益出售給戰略投資者，戰略投資者提供資金用來給債權人還債，以最大程度保障債權人的利益。

  海航集團方面表示，進入破產重整程序主要是按照法治化、市場化原則解決債權、債務問題，并不會影響其航空主業正常生產運行，重整完成之后航空主業將實現“輕裝上陣”，真正做到“聚焦主業、健康發展”。

  公開資料顯示，海航集團旗下參控股航空公司14家，商用機隊規模近700架，為中國第四大航空集團。根據民航局2020年發布的《2019年民航行業發展 統計公報》，就2019年運輸總周轉量來看，占比從高到低依次為南航集團25.2%、中航集團24.6%、東航集團19.5%、海航集團15.6%、其他航空公司15.1%。

  據《中國經濟周刊》獲悉，一些戰略投資者對海航表現出了強烈的意愿。一旦法院受理后，將開始引入戰略投資，且將主要引入民營資本，以繼續保持海航民營航空公司的背景。

此后，海航集團的老股東將徹底出局。

  按照聯合工作組風險化解的愿景：重整實施完畢后，海航集團的負債將大幅削減、運營負擔顯著減輕、經營管理制度進一步優化；隨著增量資源的注入、航空運輸市場逐漸回暖、市場經濟環境逐漸向好，海航集團將恢復持續經營能力和盈利能力，繼續維持以海航控股為核心的全國第四大航空公司；海航集團體系內上市公司繼續維系上市資格，消除對資本市場的潛在重大震蕩，全體中小股東的利益得到保護，未來有望獲得更有價值的回報；全體債權人的債權得到妥善安排，避免債務風險傳導、蔓延，有效防范金融風險，并且債權人還可以通過抵債獲得的股票、信托份額持續享有重整后海航集團發展的紅利。

  “我們這么辛苦制定的方案，目的不是破產，而是重整。我們所有的煎熬，所有的努力，只有一個方向，那就是重整成功。即便我們的方案思路通過了，我也知道很多人依然充滿了質疑和懷疑，因為海航的問題太多了，這樣的情況下的方案太大，太復雜了，操作的困難太多了。”顧剛在內部信中說：他依然對下一步工作充滿信心，相信這個方案一定能夠落地。

  在近年的破產重整案中，東北特鋼、渤鋼集團、重慶力帆、青海鹽湖等大型企業通過破產重整制度，優化資產結構，引入增量資源，保障債務償付，穩定生產經營，成功避免企業關門清算。

  但愿海航也不例外。